危險之旅 企業IPO審查“急剎車”的N個理由

原標題：危險之旅？企業IPO“急剎車”的N個理由

離IPO僅有一步之遙，企業卻主動或被動“急剎車”。截至5月15日的IPO排隊企業信息更新情況顯示，A股中止審查企業數量達68家，其中包括滬市14家、深市中小板33家、創業板21家。而一個月前，中止審查的企業數僅為6家。

曾因收購美國最大豬肉生產商史密斯菲爾德而創下2013年中國企業海外并購紀錄的萬洲國際，本打算2014年以IPO的方式再次創造資本市場的傳奇故事，但在經歷了29家投行聯合保薦、上市日期推遲、融資額一縮再縮之后，最終選擇暫時中止進程。

構想中的IPO藍圖遇阻令人沮喪，但企業是如何走上了“虎頭蛇尾”的IPO旅程，這樣的旅程又給企業帶來了哪些顯性和隱性成本，能否通過更好的準備和預判來避免這樣的損失呢？

“虎頭蛇尾”的旅程

2013年4月，一波“史上最嚴厲的”財務風暴過后，許多擬IPO公司含淚撤單。而現階段，也有湖北菲利華石英玻璃、春秋航空等企業中止或被中止了IPO進程。

今年4月，對IPO中止審查的四類情形證監會進行了詳細說明：一是申請文件不齊備等導致審核程序無法繼續，二是發行人主體資格存疑或中介機構執業行為受限導致審核程序無法繼續，三是對發行人披露的信息存在重大質疑需要進一步核查，四是發行人主動要求中止審查或存在其他情形導致審核工作無法正常開展。

分析上述四種情況的原因，德勤華永會計師事務所全國上市業務組A股資本市場主管合伙人吳曉輝告訴《第一財經日報》記者，一類是企業主動要求中止，主要是由于等待審核的時間太長，一些企業可能業績或利潤下滑，已經達不到發行上市的要求，或是轉而采取其他的融資方式。

另一類較多的中止IPO的情況，是由于申報文件質量問題，或監管機構對披露信息存在重大質疑而被監管機構中止審查，從而擋住前行的步伐。證監會相關人士曾表示：“在以往的審核實踐中，發現部分發行人和中介機構為了趕時間、搶進度，突擊申報，粗制濫造發行申請文件，信息披露質量差；部分中介機構盡職調查不到位，招股說明書披露的信息前后不一致，或者涉嫌與事實不符。”

此外，IPO遭中止審查還有其他的觸發因素。上海玄灘投資咨詢有限公司總裁顧亮認為，媒體報道、信訪舉報反映或者通過其他途徑發現發行人申請文件涉嫌違法違規，或者存在其他影響首次公開發行的重大事項，經初步核查無法澄清的情形下，監管機構也會作出中止審核的決定。

相比A股市場上更多的“被中止”，顧亮表示，海外的一些資本市場更加市場化，監管機構可能會有更加簡易的IPO審核程序，但是發行人或者中介機構一旦造假，便會有律師對其提起司法訴訟，追究其法律責任。

顯性與隱性成本

與“終止審查”不同，按證監會規定，公司“中止審查”可申請恢復審查。即便如此，中止IPO的過程可能給企業帶來各種顯性和隱性成本。

最顯性的成本是，企業依然需要付出前期的審計師、律師、會計師等方面的成本，雖然后期的承銷費用才是企業IPO的費用重頭。

然而更重要的后果是，中止上市可能打亂了企業的既定發展戰略計劃。德勤華永會計師事務所全國上市業務組A股核心團隊合伙人鮮?D表示，有急切資金需求的企業，可能不得不尋找其他的融資渠道，比如通過發債等方式解決，但相比資本市場融資，這無疑會再次增加企業的融資成本。

另一方面，企業在準備IPO的過程中，需要進行一系列的調整，包括在公司治理、信息披露、公司運營流程、合規、內控等方面，這些都需要一系列的成本支持，特別是有些企業為了盡快IPO，在經營成本、戰略、部門資源、資金等方面都向IPO傾斜，將原本可以在更長時間內完成的戰略調整、內部控制完善等工作集中在短期內完成，如果企業的IPO因為以上種種原因中止，這部分資源可能會被浪費，甚至影響企業戰略的延續性。

當然，對于企業來說，這也不一定完全都是“沉沒成本”，復旦大學管理學院教授孔愛國對《第一財經日報》記者表示，起碼通過改制和整理上市的過程，公司的治理結構得到優化和規范，對公司的成長和未來的發展也是有好處的。

“企業的IPO中止，‘最受傷’的還有前期戰略投資者。”孔愛國說，本來預計的資金退出的時間，不得不被延遲，甚至遙遙無期。

有時，如果企業在引入戰略投資者的時候曾對IPO做過某些承諾或者對賭協議，IPO的中止與延遲，可能觸發某些條款，甚至可能影響到股權結構等。

預判能否避免？

對于近期IPO中止企業數量的增多，孔愛國認為：“雖然更好的預期和判斷能幫助避免中止上市的尷尬與成本，但是這一輪熊市的時間也確實太長，超出了很多人的預期。”

那么，企業是否有可能通過更好的準備和提前預判的方式避免“虎頭蛇尾”的IPO之旅呢？

在顧亮看來，在啟動IPO進程到最終上市的過程中，確實需要“天時”的成分， “如果準備上市的時候，經濟和證券市場都是景氣最好的時候，但有時一些市場因素和非市場因素，可能出乎企業預料”。比如，在萬洲國際收購史密斯菲爾德這段時間內，美國持續爆發的“豬瘟”也影響了市場對史密斯菲爾德業績的研判，或者誰也沒有想到A股的IPO停擺時間會如此之長。

鮮?D認為，企業要考慮到其業務的發展與上市時間是否匹配。有分析認為萬洲國際收購史密斯菲爾德的時間太短，沒有充足的協作收益體現就倉促高價IPO，原股東套現離場痕跡太重，如果講故事的人心太急，那么投資者很容易用腳投票。

“地利”與“人和”也是IPO能否順利進展的重要因素，鮮?D認為，上市地點方面，企業需要有所權衡取舍。如果企業發展較快，對資金需求較大，但業績波動風險大，這樣的公司可能并不適合在A股上市；如果企業發展比較穩健，對資金需求并不是非常急迫，業績波動風險相對比較小，則比較適合在A股上市。此外，“企業IPO進程是否順利也與其挑選的中介機構有關。”