地方債自發自還利率比肩國債 市場定價為何失靈

原標題：地方債自發自還利率比肩國債市場定價為何失靈？

繼廣東、山東和江蘇之后，江西省今日啟動了自發自還地方債的招標，其中，五年期的中標利率為4.01%，七年為4.18%，十年為4.27%。

這一利率與同期限的國債利率非常接近，銀行間固定利率國債到期收益率曲線顯示，五、七和十年品種最新收益率分別為3.9859%、4.1583%和4.2530%。

與前三個省份相比，江西省的經濟實力明顯偏弱，但其利率并未明顯低于其他省份，且地方政府債信用評級亦為AAA級。

實際上，在7月中旬山東省自發自還地方債標售中，利率竟然低于同期國債20個基點，這引發了業內的質疑。

市場化定價為何失靈？

路透提到，究其原因，地方政府與銀行間微妙的關系是根源，銀行一方面作為自發自還地方債的主要承銷機構和投資人，對債券的定價起著決定性作用。

但另一方面迫于業務上的競爭壓力，搞好與地方政府的關系又成了銀行無奈的選擇，而投資人的“弱勢”地位必然導致真實的市場需求狀況被扭曲。

國泰君安研究所首席債券分析師徐寒飛曾針對山東發債指出，非市場化因素占主導，信用風險因素在定價中未體現。定價偏低可能部分源于，自發自還的地方債由地方政府自行組團承銷，規模較少，非市場化因素如財政存款等，對銀行的需求影響更大。

在承銷團中，銀行占據絕對的主導地位。廣東省承銷團中有14家銀行加2家券商，山東省是18家銀行加2加券商，江蘇省為22家銀行加3家券商，江西省則是17家銀行加3家券商。

路透稱，僅從短期業務發展角度看，面對著地方政府大量的財政存款業務及地方債的合理定價之間的選擇，對銀行來說孰重孰輕一目了然，即使是大行，為了地方分行的業務能順利開展，也無奈地選擇向地方政府示好。

影響幾何？

作為政府舉債“陽光化”的嘗試，地方自發自還有助地方政府債務增加透明度，打開正規的融資渠道，市場化定價是實現這一目標的必經之路。

但從目前來看，這種定價機制幾乎處于失靈狀態。路透認為，所有自發自還的地方債的定價都比照國債，個體的風險差別定價更是無從談起，其市場化程度比照財政部代發時反而有所倒退。

報道還稱，一旦今后轉向常規化發展，地方政府自發自還債的供給量大幅增加，長期扭曲的低利率定位將不可避免地集聚更大的風險。

如何糾正這種偏差，其提到，可以借鑒企業債發行中的一些思路，比如以主承銷商主要以券商擔任，銀行等其他機構主要以直接投資人的身份參與發行，通過在銀行以及地方政府建立一層隔離墻，來減少非市場化因素的干擾。“以此弱化地方政府在自發自還機制中的話語權，讓市場之手重回主導。”