阿里巴巴IPO臨門再度重組資產

原標題：阿里巴巴IPO臨門再度重組資產

本報記者 江家岱 侯繼勇

香港北京報道

8月13日凌晨，阿里巴巴又一次更新了招股書，宣布將價值32.44億元的中小企業貸款組合以5.18億美元的現金代價出售予支付寶的母公司小微金融服務（下簡稱“小微金服”）；正式宣告所有金融相關的資產從阿里巴巴的美國上市實體中剝離。

新舊協議

阿里在招股書中披露，馬云、阿里董事會和大股東軟銀、雅虎一致協商同意，在將中小企業貸款剔除出集團資產負債表的同時，與小微金服簽訂新的利潤分成協議。相比2011年的舊版協議，新協議有三大特點。

首先，利潤分成的對象由單一的支付寶變成了小微金服，收入和利潤的增量包括中小企業貸款、建基于阿里小貸的消費者金融、資產管理、理財產品分銷以及保險業務。由于利潤分成的基礎大大增加，因此阿里決定將分成的比例由原先的49.9%降至37.5%，與未來小微金服上市時的利益分配看齊。

舊協議中，支付寶承諾在未來上市時給予阿里集團20億-60億美元的一次性回報。新協議廢除了這個條款，取而代之以37.5%的上市估值回報。招股書披露，當小微金服完成合資格上市后，阿里可以選擇獲得一次性估值回報，或者繼續永久分享每年37.5%的稅前利潤分成。阿里對小微金服合資格上市的定義為估值至少250億美元，且年收入超過20億美元。

新協議中最重要的一點是，馬云首次明確了阿里集團對小微金服的股權訴求。“只要符合國家監管要求，阿里有權隨時回購小微金服33%的股權（或監管允許的較低比例），而不需要付出任何代價。”招股書披露，小微金服根據2014年股權和資產購買協議支付的、與知識產權和資產轉讓有關的對價，其數額將抵消阿里在獲得小微金服股權時產生的投資成本。

若小微金服在IPO前向第三方發行新股融資，阿里有優先認購權以維持IPO前的股權比例。至于行使優先購買權，將由支付寶在新協議下支付的許可使用費抵消認購增發股份的成本（最高不超過15億美元）。

表面來看，新協議將小微金服未來上市對阿里的收益由最多60億美元提升至最少93.75億美元；但接近阿里集團的知情人士對21世紀經濟報道記者透露，集團的最終訴求是要合法取得小微金服的1/3股權，只是假設在監管一直不放開外資持有金融支付公司的前提下，保留對小微金服的2種利潤分享選擇：一次性估值收益或永久37.5%的稅前利潤分成。

阿里巴巴相信，新協議不僅擴大了集團對小微金服的利潤分享基礎，還厘清了金融與電子商務兩塊不同業務的關系；避免將貸款的壞賬風險以及金融業務所面臨的監管風險帶入以電子商務為主營業務的上市實體中。

分拆有利IPO

“分拆金融業務對阿里巴巴IPO大有裨益。兩種完全不同的業務獨立后有助于對阿里巴巴的上市定價。金融業務不可避免會產生負債、準備金和壞賬撥備，這與輕資產運作的電商業務在財務上格格不入，很容易讓投資者迷惑。”艾迪企業上市項目管理有限公司董事局主席許夏雄表示，分拆后，電商

與金融避免了互相牽扯，阿里在審計和處理業績時擁有了更多靈活性。

剝離金融業務對阿里巴巴來說還有另一層好處。近期，由于不穩定的VIE法律結構，馬云和阿里在美國遭受了諸多非議。根據ConvergEx Group針對美國300多家機構投資者的調查顯示，僅有43%的受訪機構表示會認購阿里巴巴的股票，圍繞支付寶控制權曾經發生的爭議對美國投資者來說是難以抹去的污點。

許夏雄分析，徹底分拆規模龐大的金融業務等于從法律上擺脫了VIE的協議控制，使得阿里來自VIE結構的收入占比大大降低。他說，利潤分成本質上是內地小微金服和BVI阿里集團兩家獨立公司所達成的長期協議；只要監管環境許可，阿里會很快以零代價獲得小微金服33%的股權。

他認為，這種安排可減少投資者對于VIE結構的擔憂。未來反映在業績中，小微金服37.5%的稅前利潤會成為其他收入列入賬目，既獨立于核心電子商務的盈利增長，又為投資者預留了額外的想象空間。一旦籌劃中的阿里民營銀行上線，每年可為上市實體帶來穩定的紅利分配。

馬云新承諾

由于馬云既是阿里巴巴的執行董事長，又是掌握小微金服絕大多數投票權的實際控制人，因此客觀上存在潛在的利益沖突。

為此，馬云在新協議中承諾，在上市后的3到5年內逐步將自己在小微金服所擁有的經濟權益（economic interest）不斷降低與其在阿里巴巴的持股（8.9%）相同，具體形式是不斷向員工和高管授出股權激勵和未來上市時的攤薄效應。但是，經濟權益的降低不會影響馬云仍然享有小微金服的投票控制權。

招股書披露，小微金服的股權由兩家合伙人企業瓜分，杭州君瀚持有58%，杭州君澳持有42%。作為一般合伙人（general partner），馬云同時持有兩家企業100%的投票權，但經濟權益與其他阿里合伙人分享。根據此前21世紀經濟報道的調查結果，馬云直接持股的比例超過46%。

繼8月8日的上市傳聞不攻自破后，8月13日，外電引述消息人士再爆料指阿里計劃在9月16日登陸紐約交易所，并將在9月3日啟動橫跨香港、新加坡和紐約的全球路演，同期開放機構配售。

前述接近阿里的知情人士表示，集團內部從未制定過所謂的上市日期，目前還在有條不紊地進行上市前的梳理工作，完全不知道9月16日的說法從何而來。

阿里官方發言人則拒絕評論市場傳言。