新“融十條”中的新亮點

原標題：新“融十條”中的新亮點

【風向】新“融十條”中的新亮點

——民生宏觀評11月19日國務院常務會

民生宏觀管清友、張媛、朱振鑫、牟云磊、李奇霖

11月19日國務院常務會再次聚焦融資難，提出新的融十條。

降融資成本仍是現階段經濟政策的核心目標之一，除了維持適度寬松的貨幣環境之外，中央正在加快結構調整和制度改革解決融資難。

目前融資難并非總量問題，而是結構問題。盡管央行今年采取了諸多定向寬松措施，但三季度貸款利率仍在上行，信托收益率也沒有明顯下行，核心原因兩個：一是經濟持續下行導致銀行風險偏好低迷，三季度貸款利率上浮比例明顯增加。二是融資渠道不夠通暢。表內融資受到額度管理和存貸比限制，直接融資的渠道尚不通暢，導致非標萎縮之后大量的融資需求找不到出口。

從新的融十條來看，主要是從打通融資渠道入手。重點關注三個新亮點：

第一，增加存貸比彈性。我們此前曾提示，存貸比的進一步調整很可能在年內上國務院常務會，目前看基本符合預期。外匯占款低增長和銀行資產負債業務多元化的新常態之下，存貸比的調整只是時間問題。本次會將同業存款來源計帳細分，非存款類金融機構同業存款納入一般性存款（通俗來說，就是余額寶會被納入了）。

影響：若非存款類金融機構同業存款納入一般性存款，理論上的最大值是釋放7.4萬億人民幣信貸，但考慮銀行資產端業務相應調整、實體信貸需求疲軟以及央行信貸額度控制，實際可釋放的人民幣信貸或不及預期。此外，若非存款類同業存款納入一般性存款，存款準備金也將多補繳1.76萬億（按9.8萬億非存款類金融機構同業存款和18%的存準率計算），至少需下調三次存準率對沖。如果考慮到存準率下調和存貸比放松均會提升貨幣乘數，央行下調存準金率的次數恐不及預期，這會對銀行間資金面有收緊作用，但沖存款意愿下降可降低銀行間利率的波動性。

第二，加快股票發行注冊制改革。非標轉標之后，大量的融資需求需要直接融資來承接，包括債券市場和股票市場融資，但中國這兩項融資的比例不到15%，遠低于發達國家以及印度、巴西等新興經濟體70%以上的平均水平。其中股票市場的差距尤為明顯。

影響：1）明確提出取消股票發行的持續盈利條件，可以讓更多企業獲得上市通行證，尤其是那些現階段無法盈利但卻擁有極高成長性的“潛力股”企業將直接受益，打破企業擴張和技術創新的融資瓶頸。2）此外，這也將有效減少過去審批制之下產生的“尋租成本”，切實降低企業融資成本。第三，加快從貿易開放到資本開放。資本開放是雙向的。一方面，支持跨境融資，讓中國企業從發達市場相對發達的金融體系中獲取低成本資金，尤其是便宜的債權資金，美國1年期貸款利率不到3%，日本不到2%，遠低于國內接近7%的水平。另一方面，創新外匯儲備運用，支持實體經濟發展和中國裝備“走出去”。4萬億外匯儲備已成不可承受之重，要實現保值增值必須摒棄過去集中管理、大量配置美債的思路，應該更多的藏匯于民，過去大規模向中投注資的方式雖可化解國內資金困局，同時提高外儲收益，但在當前環境下可能造成人民幣貶值壓力，未來通過注資多邊金融機構或其他方式向私人部門提供外匯融資不失為次優選擇，近期注資絲路基金、金磚銀行、亞洲基礎設施投資銀行都是這一思路的體現。

影響：1）跨境融資將在審批等環節更加便利，擁有海外融資經驗的企業將更容易獲得低成本海外資金，相對受益。2）外匯儲備更多的用于支持中國企業走出去，尤其是參與一帶一路建設和產能輸出，相關的交通、運輸、通信、裝備制造等企業將相對受益。